《繁花》大结局了。黄河路上人散尽，宝总又变回了阿宝。

靠着认购证发家的阿宝，见证了大户室、股市大战、强行并购、公司上市等历史，是第一代炒股大户的缩影。他们乘着改革的东风而起，又在股市的沉浮中逐渐隐身。

“阿宝们”功成身退，有市场发展的内在逻辑使然。从今回头望，《繁花》提到的片刻细节，串起来的就是一部上海滩炒股大户的沉浮史。

大户崛起：百年一遇的暴富神话

要回答第一代炒股大户是如何消亡的，就要来看看他们是怎样出现的。剧中的阿宝，是靠认购证完成了财富积累。

认购证是那个年代中国股民的独家记忆。当年，随着上海股市逐渐火热，想要购买股票的人越来越多，甚至出现了因排队人数太多而踩踏情况。混乱的秩序给管理层敲响了警钟，主管单位决定先发认购证，凭证摇号，中签者才具备认购指定股票的资格，中国的股票认购证应运而生。

1992年元月，认购证发行，30元一份，无限量供应，全年有效。但由于价格高昂吓退了不少人，导致认购证销售冷淡。

可一批早期市场参与者却敏锐地发现了这个机会，自发成立研究小组，分地区去观察认购证认购情况。到发行结束前一天，民间的统计结果为200万份左右，远低于计划发行数量。而1992年待上市的股票非常多，认购证的平均中签率就会很高，况且认购证还可以反复参与摇号，再加上当时的股市行情较好，买到就是赚到，所以即使认购证成本高昂，也能够赚钱。

最后，官方披露发放认购证的数量为207万份。回头看1992年，上海通过认购证摇号中签方式向市场发行股票达46种，远高于往年，且中签率相当高。当年的《解放日报》的报道称有人测算过，100张认购证在两次摇号中的总中签率高达60%。

这才出现剧中的场景——销售点前万人空巷，每个人都希望在最后时刻拿到这份入场券。阿宝当时正在安徽收国库券，听到消息连夜赶回上海，抓住了最后五分钟挤进去，买到了认购证。

1992年6月20日，《解放日报》刊登了一则《争一张中号认购证，两位股民对簿公堂》的故事。

四个月以后，沪市大涨，靠认购证打到的新股股价飞涨，阿宝也就成了宝总。

原万国董事交易总监谢荣兴是那个年代的亲历者。1990年，他出任万国黄浦营业部（简称“黄万国”）首任经理。他回忆说，一位浙江民营企业家就是在营业部听了他的建议，购买了认购证，以10万元资金入场，狂赚6000多万元。

根据当年《解放日报》统计，当年上海买100张以上“认购证”的股民保守估计为3.5万人，而买到1000张以上的就能算是“大户”。

这种“暴富神话”几乎是百年一遇。

出现这种情况，一方面是因为，中国股市还在建设早期，市场监管机制还不完善，这让大户们牵动股市风雨成为可能。

例如，上海股市90年代曾实行过一段时间“T＋0”交易制，也就是说，任何一种股票都可以当天买进并当天卖出。这方便了大户们在个股上快进快出，一个小时里甚至可以买进卖出十几笔。

另一方面，当时市场交易体量较小，容易被个人资金影响。

1990年上交所成立时，上市股票只有8只，也就是人们熟悉的“老八股”。那时市场总体体量较小，也没有现在这么多机构持股、大量散户，个别大户的资金甚至可以影响整体市场的走势。

就以“黄万国”来举例。在谢荣兴的多番创新举措下，“黄万国”一度成为中国最火爆的证券营业部，聚集了上海滩最知名的一批炒股大户，如“三只羊”——杨怀定（杨百万）、杨良正、杨卫国等。巅峰时期，其一家营业部的交易量，占中国整个证券市场交易量的50%以上。

鉴于大户们对市场的影响力，证券营业部抓住了“商机”，开始开设“大户室”服务。谢荣兴介绍，当时大家的月收入普遍只有一两百元，“黄万国”的大户室收费800元/人/月。这些大户室一般有单独的包间、沙发、茶水，最重要的是有单独的价格显示屏和报单员，报单员会负责将交易信息电话告知场内交易员，也就是我们常说的上交所“红马甲”，场内交易员再将购买信息输入计算机，这样才可以完成股票交易。而散户们只能在大厅里排队等待报单，所以进驻大户室，就意味着能享受到更快的交易速度。

在当时，一个大户集结几个朋友就可以堪称大资金，对市场产生影响。这种集体炒股方式被称为“猎狗队”“舰队”。《繁花》中的麒麟会，就是当时上海股票市场里最大的“舰队”。谢荣兴说，麒麟会是虚构的，但上海当时确实有几个大户群体。

“宝瀛大战”：大户们的狂欢时刻

炒股的花样不断翻新，一场更大的股市之战酝酿而出。

《繁花》全剧的高潮在于强总和阿宝之间“宝瀛大战”：强总带着大资金从深圳杀到上海，试图通过收购散户股票的方式，争夺企业控制权，推高股价，再逢高卖出，从中套利。阿宝作为上海本地的大户，自然也不会放过这个套利的机会，便与强总展开了一场利益的争夺战。

“宝瀛大战”的原型就是发生在上海的“宝延大战”。

1993年的秋天，本是上海股市一个交易平淡时期。但在9月末，一股从南方来的不知名大资金快速冲入上海股市，带动个股活跃。

从后来披露的资料来看，9月中深圳宝安集团旗下三家子公司，宝安上海、宝安华东保健品公司和深圳龙岗宝灵电子灯饰公司，已经在二级市场上悄悄收购了上海延中实业的股票。从9月13日至9月29日，这三家公司合计持有延中实业10.6%的股份，导致延中实业的股票价格上涨，股民们对于股价忽然飞升也莫名其妙。

到10月4日，深圳宝安三个关联法人账户持股延中比例达到15.98%，已经成为延中实业第一大股东，至此才向证监会、上交所和延中实业报告并在上交所公告举牌。上交所将延中实业临时停牌，但此时宝安集团已经在实质上完成了对延中实业的控股。

延中实业被并购的消息一出，顿时传遍全国，股民和大户们纷纷跟进。经舆论发酵，几天后，延中实业一度涨超42元，距离宝安集团举牌公告时的价格翻了近三倍。

延中实业（现名方正科技）被收购时的股价变化。

根据当时的《股票发行与交易管理暂行条例》，深圳宝安没有及时公告持股超过5%，涉及违规，在证监会给出的最终通报中，宝安因违规被处罚100万元。

但证监会也同时宣布，宝安购买的延中股权有效。这对外界释放出一个重要的信号：并购交易是被允许存在的。

这就是新中国证券市场第一宗二级市场并购案。当时官方的态度震动了全球资本市场，外国媒体甚至用“刚刚起步的股市通过了关键的成熟度考验”来描述这起并购案，整个股市为之一振。谢荣兴回忆说，当时也的确有不少人，如剧中的宝总一般，跟投高位抛出从中获利。

重组并购，可以说是资本市场优胜劣汰的最高形式之一。它的初亮相——“宝延大战”暴露出早期中国证券市场法律法规的不完善和信息披露制度的不健全。

1998年，新中国首部《证券法》出台。受宝延大战影响，《证券法》使用了一整个章节，对上市公司收购问题做出详细规定，并明确规定，收购者通过二级市场收购股票，持有上市公司有表决权股份达5%时，应当在三日内向证监会和交易所作出书面报告，通知上市公司，并予公告，且期限内不得再行买卖该上市公司的股票。此后，证监会又颁布了《拟发行上市公司改制重组指导意见》，催生了上市公司的股权穿透制度，进一步提升了市场透明度。

现在，无论是从法规还是监管手段来说，都较上世纪90年代有了巨大的进步。宝延大战，是属于第一代股市大户的狂欢时刻。但时代的洪流过去，监管终将补位。

从宝总到阿宝：传说已成过往

结尾，让宝总变成阿宝的，是股市里一场关于主力资金的博弈赛。

只有收集到了足够多的股票作为筹码，才能对股票的走势产生影响，甚或达到控盘的效果，这种行为就称之为抢筹。强总的狙击计划是抢筹，让宝总抢不到筹码。

宝总的外部资金盘的主力军是两个金主（林太和宁波老板）。强总使出手段让两位金主撤资，将股票划给自己阵营的南国投，宝总的资金断链，再也无法掌握市场主动权。

资本市场就是一场大鱼吃小鱼的游戏：宝总以为自己是大鱼，可以颠覆市场，收割他人，却反过头来被更大的鱼吃掉。好在最后麒麟会接手了宝总的筹码，宝总没有被强平，但也失去了自己的股权，变回了阿宝。

现实里，第一代炒股大户也大多没落，只有少数人能够留住财富。1995年的《解放日报》曾统计，在“认购证”上赚过一把的人，80%后来在二级市场不断被套，反复“割肉”，身家减去大半，资产严重受损。谢荣兴也表示，当年一半以上炒股的人，最后又都亏回去了。

这些在资本游戏中输了的大户们逐渐清醒，一位老股民说：“糊里糊涂赚的钱，也会糊里糊涂地输干净。”许多大户通过偶然机遇取得的财富，最终还是还给了市场。

与此同时，随着监管的健全、市场的扩容，传统的投机套利手法逐渐“失灵”。

截至2022年底，沪市上市公司家数达2174家，总市值46.4万亿元，即使是剧中最强大的炒股势力麒麟会，其上亿级的资产规模在当今A股的市场体量下，也不值得一提。按照现在的眼光来看，仅以一些牛散的资金，影响上市公司股价大幅涨落，已经不大可能。

 上海证券交易所1997年12月8日迁址浦东上海证券大厦，面积达三千六百平方米的交易大厅，设有一千六百多个有形交易席位，其规模为亚洲之最。                  

金融并不应该是部分人发财的工具，大户们逐渐成为传说。“由于市场透明度和总量的提升，操纵市场的难度和成本越来越大。市场在向着相对健康的方向发展。”谢荣兴说。

当然，我们无法要求一个尚在发展初期的资本市场，能毫无偏差地找到功能定位，在早期的资本市场，快速发展一定伴随各种投机行为的野蛮生长。但最终，一个健康的市场，难以靠投机存续，金融作为实体经济的血脉，要与经济互荣共生。

“这是历史给市场的机会，我刚好路过。”谢荣兴感叹道。资本市场扩容初期的红利和阵痛，都结实地落在每个路过的人身上。无数个阿宝和宝总，见证了资本市场从无到有、从野蛮生长到规范发展的故事。

在服饰公司和卢百争夺上市名额之时，宝总有这样一句台词：“股票上市不能成为资本游戏，要有实实在在的产业，通过上市做大做强，让持有股票的股东，分享公司发展的成果，还要看社会价值。”

30多年后，上交所的“红马甲”已不见身影，人们在屏幕前动动手指就能完成股票交易；资本市场已经在浮沉中逐渐成熟、规范，服务实体经济的手段不断创新。上海完成了从全国金融中心到国际金融中心的蜕变，目前国际金融中心建设正在步入3.0时代。

彼时大户的传说也已成为过往。而在资本市场，金钱永不眠，只是它应去到它该去的地方。